La croissance doit-elle décevoir ?

Avant-propos

Il n'est pas nécessaire d'admirer Trump pour se demander si la plupart des commentaires post-électoraux en Europe n'ont pas perdu le fil. Le résultat n'a pas été une grande surprise. Dans le contexte étroit et impersonnel de l'investissement, une réaction positive des marchés boursiers n'était pas irrationnelle, même si les droits de douane augmentent, si les impôts et la réglementation des entreprises américaines sont effectivement sur le point de diminuer de manière significative.

À l'heure où nous écrivons ces lignes, l'incertitude demeure quant au personnel et aux politiques de la nouvelle administration. Nous reviendrons sans doute plus en détail sur le nouveau programme politique à l'approche de l'investiture, mais en attendant, nous tenions à partager les lignes directrices suivantes, très subjectives :

• Séparer le personnel du portefeuille. Trump est un personnage très idiosyncrasique. Toutefois, en tant qu'investisseurs, nous ne devrions pas laisser nos sentiments personnels affecter notre jugement financier. N'oubliez pas que les marchés mondiaux de l'investissement se concentrent sur quelques variables clés - rentabilité, taux d'actualisation, appétit pour le risque - et que si celles-ci ne sont pas affectées matériellement, même les événements politiques les plus importants peuvent apparemment les laisser indifférents.
• Prenez Trump au sérieux, pas au pied de la lettre. Ceci est basé sur une réflexion d'un journaliste américain en 2016, que nous avons trouvée précieuse : Les mots de Trump ne sont pas importants, mais il y a de la substance dans ce qu'il représente. Il semble souvent ne pas réfléchir à ce qu'il dit et rechercher non pas le débat mais l'attention et la réaction ; entre-temps, sa propre capacité d'attention peut sembler courte et sa compréhension de nombreux faits peut sembler ténue.
  
  Cependant, il est le seul homme politique occidental de haut rang à vouloir prendre la Chine à partie pour ses pratiques commerciales déloyales ; l'Europe a effectivement profité du budget de défense des États-Unis (sans doute depuis plus d'un siècle maintenant) ; les libéraux n'ont pas de réponse au défi de l'immigration massive d'origine économique ; et les institutions occidentales sont en effet trop confiantes et complaisantes.

• Des résultats positifs sont également possibles. Il est facile d'imaginer que l'Armageddon nous attend - et c'est possible, bien sûr. Mais il est également possible que (par exemple) les tarifs douaniers menacés par Trump se révèlent être un puissant outil de négociation, et que tout dommage pratique qu'ils causent à la croissance à court terme soit plus que compensé par des réductions de la fiscalité et de la réglementation ; que son imprévisibilité même catalyse la négociation et la résolution des conflits ; et qu'une grande partie de ce qu'il a dit qu'il ferait ne soit pas fait. Il est également probable que certaines de ses nominations les plus provocatrices n'atteignent pas l'inauguration, et encore moins le bureau.

Entre-temps, à l'horizon 2025, le risque économique mondial pourrait pencher à nouveau du côté de l'inflation. Lorsque la nouvelle administration entrera en fonction, il est probable que le déficit structurel des États-Unis sera encore plus important. Le paquet fiscal de la Chine a peut-être déçu les investisseurs locaux, mais il n'en est pas moins important - et peut-être inachevé. Le premier budget du nouveau gouvernement britannique était résolument procyclique, en dépit des discussions sur les « trous noirs » fiscaux imaginaires, tandis que le gouvernement de coalition allemand est tombé parce que son projet de budget ne l'était pas.

Parmi les grandes économies, seule la France semble essayer de resserrer sa politique budgétaire de manière significative. Parallèlement à cette impulsion budgétaire, les taux d'intérêt baissent, le chômage reste faible, les enquêtes de conjoncture se stabilisent et les liquidités du secteur privé sont saines. Pendant plus de deux ans, les économistes se sont préparés à un recul important qui ne s'est pas produit. Sont-ils sur le point de rater une reprise importante ?

Beaucoup diagnostiquent une « stagnation séculaire ». Nous restons sceptiques et, dans les essais ci-dessous, nous suggérons que trois contraintes structurelles perçues sur la croissance - la dette, les taux d'intérêt réels et le protectionnisme - pourraient être moins contraignantes que ce que l'on craint.

Une croissance plus forte serait d'abord bien accueillie par les marchés boursiers et, pour l'instant, de notre point de vue descendant, nous préférons toujours les actions aux obligations, et les États-Unis à la plupart des autres régions. Toutefois, après la récente envolée du marché américain, beaucoup de choses sont prises pour argent comptant : les valorisations y sont revenues à des niveaux de 2021 et, cette fois, les taux d'intérêt sont plus élevés. Ces taux baissent actuellement, mais si la reflation est imminente, ils ne devraient peut-être pas le faire avant longtemps. Bien entendu, les banques centrales ont appris de leurs erreurs et sont sans doute capables de les répéter à l'identique.

Kevin Gardiner / Victor Balfour / Anthony Abrahamian
Global Investment Strategists

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